Le pire n’est jamais certain. L’expression sonne comme le titre d’un bon western. Le décor : un désert aride. Au loin, une vallée… la Silicon Valley ? Autrefois, il aurait été projeté en noir et blanc. De nos jours, le vert et le rouge vif des écrans caractéristiques des “salles” de marché donnent assurément plus de relief à cette atmosphère. Dans les rôles principaux de la superproduction : les présidents américain et chinois. Les producteurs qui financent : les banques centrales. Le scénario : des craintes de ralentissement économique plus ou moins marquées sur fond de tensions commerciales. Existe-il des similarités entre la fin de l’année 2018 et les premiers mois de l’année 2019 sur les marchés financiers ? La vitesse de réaction des indices. Après une baisse pratiquement en ligne droite, les marchés ont regagné du terrain. Les raisons de la chute sont, pour partie, les mêmes qui ont permis d’enclencher le rebond.

Détente sino-américaine

En premier lieu, les interrogations portant sur l’application de taxes sur les produits chinois importés aux États-Unis. Les négociations se font légion. Elles sont souvent ponctuées par des tweets du président américain. Bien entendu, il est pour l’heure question de se pencher sur les moyens de rééquilibrer la balance commerciale. Nul doute que les sujets inhérents à la propriété intellectuelle ou à la gestion des données ne seront pas réglés en quelques semaines. De manière plus prospective, il s’agira de savoir qui montera sur la première marche du podium de l’économie mondiale à l’horizon 2050 : l’anniversaire du centenaire du modèle politique de la République populaire de Chine. Les craintes de voir les Américains taxer davantage certains produits chinois ont pesé sur les indices l’année passée. Une guerre commerciale rendrait inéluctablement le commerce mondial moins fluide. Elle aurait des répercussions sur l’organisation des chaînes de production des grands groupes internationaux. Elle renchérirait le prix des biens importés. Du ralentissement en douceur à un freinage plus brutal de l’économie chinoise, il n’y a qu’un pas que des tensions commerciales intenses amèneraient à franchir. En ce sens, le retour des intervenants à la table des négociations participe au soulagement des opérateurs de marché.

Le retour de la souplesse monétaire

En outre, la teneur du message porté par les banques centrales s’avère plus accommodante. L’exercice 2018 s’était caractérisé par un resserrement monétaire généralisé. Les émergents avaient remonté leurs taux pour défendre leurs devises et lutter contre des résurgences inflationnistes. Aux États-Unis, la Réserve fédérale (Fed) avait procédé à quatre hausses de ses taux directeurs et avait réduit la taille de son bilan qui avait explosé après la dernière crise. De ce côté-ci de l’Atlantique, la Banque centrale européenne (BCE) n’en était qu’à stopper son programme d’achat d’actifs. Un durcissement de sa politique monétaire sur la deuxième partie de l’année 2019 se profilait. Le message est maintenant fort différent. La remontée des rendements a été reportée. La BCE va réactiver son programme de prêts ciblés aux banques (TLTRO). Aux États-Unis, une remise en cause, tout au moins temporaire, de la réduction du bilan de la Fed n’est plus un sujet tabou… Un risque de choc majeur de liquidités semble pour l’heure écarté : une aubaine pour les investisseurs dopés depuis une décennie par des politiques monétaires accommodantes.

"La remontée des rendements a été reportée. La BCE va réactiver son programme de prêts ciblés aux banques (TLTRO). Aux États-Unis, une remise en cause, tout au moins temporaire, de la réduction du bilan de la Fed n’est plus un sujet tabou…"

La croissance tiède

La question du ralentissement de l’économie mondiale reste ouverte. Assiste-t-on à une pause dans le cycle de croissance américain où à un retournement ? Est-ce parce que ce cycle s’avère particulièrement long qu’il doit désormais prendre fin bientôt ? N’est-ce pas plutôt la politique non conventionnelle des banquiers centraux depuis une dizaine d’années qui changerait nos repères ? Le paradigme des taux long supérieurs aux taux courts semble pour l’heure légèrement écorné outre-Atlantique. Par le passé, il était aisé de faire le lien entre l’inversion de la courbe des taux et la probabilité de récession. La prophétie statistique se réalisera-t-elle cette fois-ci ? Comment justifier des rendements longs proches de zéro, voire parfois négatifs, en Europe ? Il faut bien se rendre à l’évidence. Le stimulus fiscal américain est en train de s’estomper. La zone euro tente de résister à un ralentissement de la croissance de deux de ses économies : l’Allemagne et l’Italie. La Chine met en place des mesures de relance ciblées dans l’optique de tourner la page d’une économie construite sur les échanges et le commerce extérieur. Elle entame un chapitre en faveur du développement de la consommation intérieure. La fin du scénario n’est pas écrite… et le lecteur n’est pas à l’abri d’un rebondissement. La croissance mondiale attendue pour 2019 n’est ni trop forte, ce qui conduirait les banques centrales à réagir vivement pour contrer des tensions inflationnistes, ni trop faible. Bref, une croissance tiède mais idéale pour des investisseurs. Les banquiers centraux maintiendraient la main sur le robinet des liquidités mais ne le resserreraient pas… pas tout de suite ! La campagne électorale américaine recommence – a-t-elle jamais cessé ? – Le président sortant se doit d’afficher un bilan économique satisfaisant pour faire taire ses détracteurs, surtout pour un politique qui a voulu jauger son efficacité à l’aune de l’évolution de Wall Street.

Voir le positif

Tous les éléments négatifs de fin d’année, qu’ils soient géopolitiques, économiques ou financiers, doivent-ils inéluctablement accoucher de situations encore plus sombres ? L’investisseur n’est pas à l’abri de bonnes surprises. Aussi, attachons-nous à voir le verre à moitié plein. Les tensions sociales qui sont apparues dans de multiples pays dans le monde, en Europe et tout particulièrement en France, ont suscité le déploiement de politiques de relance budgétaires. Elles pourraient se traduire par un regain de la consommation des ménages. Se pose néanmoins, à plus long terme, la question de leur financement. Au-delà de l’effet qu’un apaisement des tensions commerciales sino-américaines peut susciter sur l’évolution des actifs risqués, il permettra d’établir, dans la durée, des relations plus saines, plus directes, plus franches et peut-être plus équitables entre les différents intervenants. Tout ceci devrait conduire les entreprises à clarifier leur positionnement sur leurs activités à l’international. Même si les cours des matières premières demeurent erratiques, le niveau d’un baril de pétrole, qui a certes rebondi depuis le début de l’année, reste bien éloigné des plus hauts historiques, une bonne nouvelle pour libérer du pouvoir d’achat aux ménages et accroître les marges des entreprises. Les échanges continuent à propos de la sortie du Royaume-Uni de l’Union européenne. Par ailleurs, le niveau actuel de la monnaie unique rend les entreprises européennes plus compétitives à l’export. Aux États-Unis, le rebond des indices influe positivement sur l’effet richesse des ménages. Ces derniers sont plus sensibles aux cours de Bourse, ne serait-ce qu’eu égard à la constitution de leur régime de retraite.

Si les cours des matières premières demeurent erratiques, le niveau d’un baril de pétrole reste bien éloigné des plus hauts historiques, une bonne nouvelle pour libérer du pouvoir d’achat aux ménages et accroître les marges des entreprises.

Maîtriser le risque

Le contexte actuel de structure des marchés rend l’exercice particulièrement complexe pour les gérants de portefeuilles. Ceux qui ont été plus prudents sur la fin d’année ont pour la plupart été pris de court par la vigueur du rebond et cherchent des points d’entrée pour ne pas être complètement absents de ce mouvement haussier. Ceux qui sont plus investis s’avèrent quant à eux plus enclins à une réduction partielle du risque. Il est assez aisé de convenir que les indices ne pourront pas renouveler à l’infini les performances de début d’année. Doit-on pour autant fermer la porte à une poursuite de la dynamique du moment ? La réponse que nous en apportons consiste à concevoir nos investissements sur le long terme, une notion loin d’être antagoniste au concept de réactivité et de prise de bénéfices tactiques. Il convient de continuer à privilégier le marché des actions par rapport aux obligations d’États d’économies avancées. Les niveaux de taux actuels ne rémunèrent plus correctement le prix du temps et ne couvrent plus le niveau de l’inflation. Nous continuons à trouver de la valeur dans des actifs de qualité, c’est-à-dire des titres émis par des entreprises qui ont la possibilité d’afficher une croissance supérieure au coût du capital. Dans cet environnement de taux bas, nous restons en quête de rendements, que cela soit sur le marché obligataire mais également sur les actions. Certaines thématiques continuent de retenir particulièrement notre attention. Elles nous permettent d’accompagner les entreprises qui œuvrent sur les tendances sociétales de long terme. Il nous appartient d’adopter des allocations d’actifs où une attention toute particulière est portée sur la gestion de notre budget de risque dans des marchés qui pourraient, à nouveau, connaître des épisodes de volatilité. Il convient ainsi de s’octroyer des marges de manœuvre dans les investissements. Les évolutions du marché se doivent d’être interprétées comme des opportunités en restant réactif et attentif aux excès de valorisation. Il faudra nous armer d’assez de courage pour porter nos convictions dans les périodes plus difficiles car même dans ces moments-là, le pire n’est jamais certain.

Lexique

TLTRO : targeted long term refinancing operations, opérations ciblées de refinancement de long terme accordées aux banques commerciales par la Banque centrale européenne.