La contraction de l’activité au deuxième trimestre a été d’une violence historique. Si le choc a été généralisé, il a cependant causé des dégâts d’ampleur inégale selon l’importance de la crise sanitaire, de la durée et de la sévérité des mesures d’endiguement, de la structure des économies et du rôle d’amortisseur joué par les mesures de soutien monétaire ou budgétaire.

Si, du fait du décalage temporel, la Chine a déjà connu au deuxième trimestre un rebond de son économie (+ 11 % après - 10 % en début d’année), les baisses de PIB se sont situées sur un éventail allant de 25,2 % en Inde ou 19,8 % au Royaume-Uni à 3,2 % en Corée, en passant par 9,1 % aux États-Unis et 11,8 % en zone euro. En Europe, les grandes économies ont connu des fortunes diverses avec des replis allant de 18,5 % en Espagne, 13,8 % en France, 12,8 % en Italie pour atteindre “seule­ment” 9,7 % en Allemagne ou 8,5 % aux Pays-Bas.

Disparités en France

Au fur et à mesure de la levée des contraintes sanitaires, l’activité a rapidement redémarré épousant une forme conforme au “V” de l’abécédaire de la reprise. Ce rebond aussi puissant que mécanique a permis de retrouver dès l’été des niveaux d’activité toujours en deçà mais proches de ceux d’avant-crise, avec cependant une forte hétérogénéité selon les secteurs en fonction de leur degré d’exposition aux mesures de distanciation sociale. Ainsi, en France, la croissance a rebondi d’environ 16 % au troisième trimestre selon les estimations de l’Insee, avec une activité économique qui se situait en moyenne pendant l’été à un niveau inférieur de 5 % à celui d’avant-crise. L’industrie et le bâtiment ont retrouvé des niveaux d’activité conformes à la normale alors que les secteurs les plus affectés par la crise (l’hôtellerie, la restauration, les transports, la culture et les loisirs) ont continué de souffrir avec des pertes moyennes d’activité de l’ordre de 20 % et des écarts entre régions. Ces dernières ont diversement profité de la saison estivale alors que les Français ont privilégié l’Hexagone pour leurs vacances.

Attentisme des particuliers et des entreprises

Tandis que l’épidémie reculait, la période estivale a nourri les espoirs relatifs à un effacement rapide des cicatrices laissées par la crise. Cette douce insouciance a pris fin en septembre avec le rebond épidémique et une nouvelle vague, ciblée et localisée, de mesures restrictives – fermetures de bars, de restaurants, de salles de sport… Alors que la jambe montante du V reste incomplète, les signes d’essoufflement de la reprise se multiplient. Certes, une partie de ce ralentissement était prévisible avec une décélération naturelle de la vitesse de rattrapage après le rebond initial. Mais ce fléchissement est aussi imputable aux comportements attentistes des agents économiques face aux incertitudes entourant l’évolution de l’épidémie et ses conséquences économiques, avec notamment la remontée inéluctable du chômage.

Plongés dans un climat anxiogène, les ménages se constituent un matelas d’épargne de précaution aux dépens de la consommation tandis que les entreprises, incapables de se projeter dans l’avenir, hésitent à investir.

C’est donc bien l’évolution du risque sanitaire qui va conditionner le scénario économique de fin d’année pour tous les pays, dont la France, qui font face à une résurgence de l’épidémie.

« L’Insee ou la Banque de France anticipent une stagnation de l’activité sur les derniers mois de l’année tout en pointant du doigt un risque de rechute en cas de durcissement des restrictions sanitaires. »

Au total, sur l’année 2020, la contraction du PIB serait d’environ 9 %, un ordre de grandeur qui ne devrait guère bouger, les incertitudes se concentrant désormais sur l’ampleur de la reprise en 2021, en partie fonction des contingences sanitaires.

Soutien financier à tout va

Aux mesures d’urgence prises en pleine crise succèdent désormais des plans de relance alors que les institutions internationales, dont le FMI, exhortent les pays à dépenser sans compter pour soutenir la reprise, et atténuer les dégâts économiques et sociaux provoqués par la pandémie. La question du financement paraît en l’état actuel secondaire, au moins dans les économies avancées où les banques centrales se portent garantes de la solvabilité des États en les refinançant à bon compte. Cette monétisation des dettes publiques, qui ne dit pas son nom, s’impose aujourd’hui comme une nécessité, les questions autour du danger de cette fuite en avant, monétaire ou budgétaire, étant renvoyées à demain…

Retrouver la confiance

Sous le parapluie de la BCE et libérés, au moins temporairement, de l’orthodoxie budgétaire, les gouvernements européens s’endettent pour soutenir coûte que coûte leurs économies et préparer l’avenir en donnant la priorité à une relance verte, inclusive et innovante.

En acceptant de mutualiser une partie des efforts budgétaires grâce à l’émission d’une dette commune partiellement redistribuée sous forme de subventions, l’Europe permet aussi aux États membres de ne pas sacrifier ces dépenses d’avenir, créatrices de valeur économique et sociale sur l’autel de l’urgence sanitaire. Le plan de relance français de 100 milliards d’euros s’inscrit dans cette logique de difficile équilibre entre les besoins de soutien à court terme et les enjeux de moyen-long terme. Sous réserve d’une bonne exécution de ce plan, les 32 milliards d’euros injectés dès 2021 pourraient générer jusqu’à un point de croissance supplémentaire, ce qui rend crédible l’hypothèse d’un rebond de l’activité de l’ordre de 7 % à 8 % l’année prochaine. Évidemment, et ce n’est pas propre à la France, la confiance, sous contrainte sanitaire, va rester la clef de voûte de la reprise. Son retour pourrait notamment permettre de libérer la demande jusqu’alors refoulée avec la réinjection dans le circuit économique d’une partie des 80 milliards d’euros d’épargne accumulée par les ménages pendant la crise.

Des marchés hors sol

Du côté des marchés, les fortes secousses financières du printemps ont vite été jugulées grâce à l’hyper-activisme des banques centrales. Ragaillardis par ces injections à haute dose de liquidités et pétris d’espoir d’un scénario de reprise en V, les marchés ont repris le chemin de la hausse. À titre illustratif, les indices actions européens ont effacé en un trimestre plus de la moitié de leurs pertes, là où la bourse américaine, portée par les valeurs technologiques, a même touché de nouveaux sommets. Cette santé insolente des marchés, alors que l’économie mondiale traversait une récession historique, témoigne une fois encore de la déconnexion patente entre finance et économie depuis que les injections de liquidités des banques centrales sont devenues la norme. Avec le risque de seconde vague épidémique, l’excès d’optimisme des investisseurs est rattrapé par la réalité. D’un côté, les marchés ont l’assurance de la poursuite d’une politique monétaire ultra-accommodante qui leur sert de carburant. De l’autre, ils craignent un retournement violent du cycle de crédit dans un contexte de perspectives économiques assombries par la recrudescence de l’épidémie. À cela s’ajoutent des inquiétudes liées au regain de tensions géopolitiques, aux négociations commerciales post-Brexit qui entrent dans leur phase finale, et à la période de flottement qui pourrait suivre les élections américaines en cas de résultat serré et contesté. Ces interférences politiques sur fond de ralentissement économique sont propices à des poussées de volatilité.

Achevé de rédiger le 12 octobre 2020